QNB Finansinvest Finans Odak Hilmi Yavaş

hilmi_yavas.png
Hilmi Yavaş 26 Şubat Cuma
Finans Odak •
4Ç20 GSYH Büyüme Beklentimiz

4Ç20 GSYH verisi 1 Mart Pazartesi günü sabah 10:00’da açıklanacak2020’de GSYH’nin %15’ine erişen ek kredi arzı ve imalat sektöründe güçlü seyir sayesinde, ekonomik büyüme 3Ç20’de yıllık bazda %6,7 olarak gerçekleşmişti. 4Ç20’de kuvvetli parasal sıkılaştırma ile beraber kredi/mali genişleme sona erse ve ekonomi kısmen kapansa da iktisadi faaliyetlerin beklentilerin üzerinde seyrettiğini değerlendiriyoruz. 4Ç20’de büyümenin beklentilerin üzerinde yıllık bazda %6,5 civarında gerçekleşmesini bekliyoruz.


Grafik 1 – Çeyreklik GSYH Katkı (yıllık değişim, % puan)


Böylece, 2020’nin tamamında GSYH artışının %2,15’e ulaşabileceğini düşünüyoruz. 2020’de net ihracatın büyümeyi 6,0 puan düşürücü etkisinin olmasını,  sabit sermaye yatırımlarının 2,0 puan ve hane halkı tüketiminin 3,0  puana yakın katkıda bulunacağını öngörüyoruz. Büyümenin geri kalanının ise stok birikimi ve hata payından kaynaklanacağını düşünüyoruz.

Üretim tarafında ise sanayinin 2020’nin tamamında 0,5 puan, finansal ve sigorta faaliyetlerinin ise 1,0 puan (kredi genişlemesinin sayesinde) katkıda bulunmasını bekliyoruz. Hizmetler ve ticaretin ise toplamda 1,5 puan büyümeyi düşürücü etkide bulunacağını öngördük. Büyümenin geri kalanının ise vergi-sübvansiyon, bilgi-iletişim ve kamu yönetimi, eğitim ve sağlık kalemlerinden gelmesini bekliyoruz.

Kısa vadede 2021’in ilk çeyreğinde hizmetler ve inşaat sektörlerinde aktivite kayda değer ivme kaybetse de imalat sanayi daha da güçlenmeye devam ediyor. Hem ihracat hem de iç piyasadan sipariş beklentileri güçlenmeye devam ediyor. Şubat itibariyle birçok imalat alt sektöründe kapasite kullanımı uzun yıllar ortalamalarının üzerine çıkmış durumda. Örneğin elektronik, plastik ve demir-çelik sektörlerinde yüksek kapasite kullanımı dikkat çekiyor. Dolayısıyla, 1Ç21’de GSYH’nın yıllık bazda %3 civarında bir büyüme kaydetmesini bekliyoruz.

Ayrıca, 2Ç20 itibariyle hem küresel hem de Türkiye ölçeğinde aşılanma ve bağışıklık kazanmanın hızlanması ile beraber ekonomik aktivitenin hızla canlanacağını tahmin ediyoruz. Bunda başta turizm/yemek ve ulaştırma sektörleri olmak üzere hizmet sektörü aktivitelerindeki canlanma baş rolü oynayacaktır. Keza, Uluslararası Turizm Acentesi TUİ’nin açıkladığı son verilere göre İngiltere’de Türkiye’deki turistik tesisler için erken rezervasyon talebi kayda değer miktarda güçlenme eğiliminde. Türkiye ekonomisinde ve toplam istihdamda bu sektörlerin ağırlığını göz önüne alırsak, 2021’de büyüme açısından en şanslı ülkelerden birisi Türkiye olabilir.

Sonuç olarak, parasal ve maliye politikasındaki sıkılık sebebiyle Türkiye’de iç talep bir miktar baskılanmaya çalışılsa da baz etkilerinin de katkısıyla 2021 tamamında büyüme %6,0’ya ulaşabilir. 2021’de net ihracatın büyümeye 2,0 puan, sabit sermaye yatırımlarının 1,5 puan ve hane halkı tüketiminin 2,5  puana yakın katkıda bulunmasını bekliyoruz.


Grafik 2 – 4Ç Birikimli GSYH (yıllık, % puan katkı) 

İkon-ok
hilmi_yavas.png
Hilmi Yavaş 17 Şubat Çarşamba
Finans Odak •
ABD uzun vadeli tahvil faizlerindeki hızlı ve büyük yükseliş hakkında

Bu sabah itibariyle ABD 10 yıllık tahvil faizi %1.30’a, 30 yıllık tahvil faizi ise 2.08’e yükseldi. Karşılaştırmak için 26 Ocak 2021’de 10 yıllık tahvil faizi %1.03, 30 yıllık tahvil faizi ise %1.79 idi. Türkiye’de ise Hazine’nin bu haftaki DİBS ihalelerinde talebin sınırlı olduğunu gözlemledik. Bunun bir sebebinin de ABD uzun vadeli tahvil faizlerindeki son günlerdeki hızlı ve büyük faiz artışının olabileceğini değerlendiriyoruz.

Geleneksel olarak yüksek enflasyon ve faizin söz konusu olduğu GOÜ’lerde tahvil ve Eurobond faizlerinin ABD tahvil faizlerine hassasiyeti yüksektir. Ayrıca, TCMB’nin Perşembe günü gerçekleşecek PPK toplantısında faiz artışına gidebileceği ihtimali, 2 yıllık tahvil ihracında talebi sınırlamış olabilir.



Grafik 1 – ABD Tahvil Verim Eğrisi (Nominal Faiz Farkı)



ABD’de tahvil faizlerinde yükselişin ana sebebi ABD’de uzun vadeli enflasyon beklentilerindeki yükselişi. Uzun vadeli enflasyon beklentilerini yukarı çıkaran diğer faktörlerin başında ise ultra gevşek  para ve maliye politikasının uzun süre devam edeceği beklentisi. Ayrıca,  yaz aylarından itibaren COVİD-19 aşılama sürecinde de ivme kazanılacağı beklentisi üzerinden hizmetler sektörünün ve istihdamının toparlamayacağı öngörülüyor.

ABD ekonomisi 2020’de %3.5 oranında daralırken, 2021’de %5.0 civarı büyümesi bekleniyor. 2021’nin ilk yarısı sonunda ise pandemi öncesi GSYH seviyesinin yakalanabileceği öne sürülüyor. Öte yandan, son dönemde 2021 büyüme görünümüne dair beklentiler olumlu yönde revize ediliyor.

Bloomberg’e göre ekonomistler Şubat anketinde  2021 yılının 1. ve 2. Çeyreğine ilişkin yıllıklandırılmış büyüme beklentilerini Ocak ayındaki ankete göre 1.6’şar puan yukarı yönlü revize ederek, sırasıyla %5.6 ve % 6.2 puan olarak belirledi. Hatırlanacağı üzere 2020’nin son çeyreğinde bu büyüme oranı %4.0 idi.

COVİD-19’a karşı alınan sosyal hayatı ve ekonomiyi kısıtlayıcı önlemlere karşı büyüme beklentilerini yukarı yönlü revizyonları ise ABD’de geçmesi beklenen ve 1.5-2.0 trilyon doları bulması beklenen ilave mali destek paketinin geçme ihtimalinin yükselmesi yatıyor.

Öte yandan, aşılama hızında arzu edilen seviyeye ulaşılmasa ve yeni virüs varyantlarının çok daha hızlı yayıldığına dair endişeler giderek artsa da yılın 2. yarısında aşılama konusunda ciddi bir mesafe alınacağı beklentisi korunması büyüme beklentilerinin olumlu yönde evirilmesine imkan sağlıyor. Ayrıca, mali destek paketinin önemli bir kısmının aşılama ve sağlık altyapısına desteği amaçlaması bu konuda beklentilerin güçlü kalmasını etkileyen diğer bir faktör.


Grafik 2 – Yeni COVİD-19 Vaka Sayısı  (milyonda, 7 haftalık hareketli ort., tek doz )




Diğer önemli gelişme ise enflasyon korumalı tahviller (TIPS) verim eğrisi dikleşti. Bu dikleşmenin sebebi kısa vadeli reel faiz beklentilerindeki kayda değer gerileme kadar, uzun vadeli reel faiz beklentilerindeki bir miktar artış da rol oynadı.  Uzun vadeli reel faiz beklentilerinin artışında ABD’de tahvil arzında yaşanacak ciddi miktarda artış da hesaba katılıyor. Bazı hesaplara göre, 2021’de  FED’in aylık bazda yaptığı 80 milyar dolarlık Hazine tahvil alımını dışında piyasada 3-4 trilyon dolarlık ek tahvil arzı söz konusu olabilir.

Grafik 3 – ABD TIPS Tahvil Verim Eğrisi (Reel Faiz Farkı)

Öte yandan emtia fiyatlarındaki yukarı yönlü hareket enflasyon beklentilerini yukarı çekiyor. Bu yükselişte arzın talebe yetişmesi ile ilgili endişeler de rol oynadı. Başta Çin olmak üzere Doğu Asya’da iktisadi faaliyetlerin güçlü olması da emtia fiyatlarını destekleyen diğer temel faktör. ABD’de büyüme görünümüne dair olumlu revizyonlarda da burada etkili.

 

Grafik 4 – Emtia Fiyat Fiyatları (2010 = 100)



İkon-ok
hilmi_yavas.png
Hilmi Yavaş 15 Şubat Pazartesi
Finans Odak •
EUR/USD Paritesini Etkileyen İktisadi Gelişmeler

ABD/Avrupa Büyüme Görünümü ve Parite Üzerindeki Etkisi

Son dönemde Avrupa’da ABD’de büyüme görünümüne dair Avrupa aleyhine bir miktar ayrışma yaşandı. Sonuç olarak 10 yıllık vadede beklenen/fiyatlanan reel faiz oranı ABD lehine, Almanya aleyhine yükselmiş oldu.  Böylece, 1.10’dan 1.22’ye kadar yükselen EUR/USD kurunun yükseliş trendi durma noktasına geldi. Aradaki reel faiz farkının artmaya devam etmesi durumunda, EUR/USD yeniden 1.20 altına gerileyerek bu gelişmeye eşlik edebilir. Tabii, doğal olarak, EUR/USD’nin tek belirleyicisinin reel faiz farkı olmadığını da hatırlatmak da fayda var. Paritenin bizim açımızdan öneminin ise USD’nin değer kaybının genel olarak GOÜ’lere sermaye akışı ve risk iştahı ile olan korelasyonu olarak ifade edebiliriz.  


Grafik 1 – EUR/USD Kuru ve ABD-Almanya 10 yıllık tahvil reel faiz farkı (% puan)

Kaynak: FRED, QNBFI


ABD  Büyüme Görünümü   

ABD ekonomisi 2020’de %3.5 oranında daralırken, 2021’de %5.0 civarı büyümesi bekleniyor. 2021’nin ilk yarısı sonunda ise pandemi öncesi GSYH seviyesinin yakalanabileceği öne sürülüyor. Öte yandan, son dönemde 2021 büyüme görünümüne dair beklentiler olumlu yönde revize ediliyor.  2021’in tamamında %6 civarında bir büyümenin sağlanabileceğini düşünenlerin sayısı artıyor.

Bloomberg’e göre ekonomistler Şubat anketinde  2021 yılının 1. ve 2. Çeyreğine ilişkin yıllıklandırılmış büyüme beklentilerini Ocak ayındaki ankete göre 1.6’şar puan yukarı yönlü revize ederek, sırasıyla %5.6 ve % 6.2 puan olarak belirledi. Hatırlanacağı üzere 2020’nin son çeyreğinde bu büyüme oranı %4.0 idi.

COVİD-19’a karşı alınan sosyal hayatı ve ekonomiyi kısıtlayıcı önlemlere karşı büyüme beklentilerini yukarı yönlü revizyonları ise ABD’de geçmesi beklenen ve 1.5-2.0 trilyon doları bulması beklenen ilave mali destek paketinin geçme ihtimalinin yükselmesi yatıyor.

Öte yandan, aşılama hızında arzu edilen seviyeye ulaşılmasa ve yeni virüs varyantlarının çok daha hızlı yayıldığına dair endişeler giderek artsa  yılın 2. yarısında aşılama konusunda ciddi bir mesafe alınacağı beklentisi korunması büyüme beklentilerinin olumlu yönde evirilmesine imkan sağlıyor. Ayrıca, mali destek paketinin önemli bir kısmının aşılama ve sağlık altyapısına desteği amaçlaması bu konuda beklentilerin güçlü kalmasını etkileyen diğer bir faktör.

Grafik 2 – Yeni COVİD-19 Vaka Sayısı  (milyonda, 7 haftalık hareketli ort., tek doz )


Kaynak: Our World in Data’dan doğrudan alınmıştır.


AB Büyüme Görünümü   

ABD’nin tersine Avrupa’da büyüme beklentileri bir miktar aşağı yönlü revize ediliyor. Sebebi ise aşılama konusunda Avrupa’nın çok daha yavaş performansı ve COVİD-19’a karşı Avrupa’da alınan önlemlerin daha katı olması önemli etkenler. Öte yandan, Avrupa’da şimdiye kadar onaylanan mali harcama paketleri hem ölçek olarak daha sınırlı hem de harcamalar daha uzun vadede devreye girecekler. Şu aşamada AB’nin ancak 2022 ortalarına doğru, diğer bir değişle ABD’den yaklaşık 1 sene sonra COVİD-19 önceki ekonomik aktivite seviyesini yakalaması bekleniyor.

AB büyüme görünümü açısından olumlu etki ise başta Çin ve ABD olmak üzere küresel talebin güçlü seyretmesi yaratıyor. ABD’de kısa vadede uygulanan gevşek para ve maliye politikası tüketici harcamalarını güçlü tutarken, Çin başta olmak üzere Asya’da ise genel olarak güçlü yatırım döngüsü devam edecek gibi duruyor. Dolayısıyla, her iki bölgeden gelecek talep AB’de imalat sanayindeki güçlü toparlanmanın 2021’de devamını sağlayacaktır. Ayrıca, Avrupa’nın güneyi için turizmdeki toparlanma beklentisi de büyümenin ana mihenk taşlarından biri olacaktır.

Gene de, AB Komisyonu 12 Şubat’ta AB için 2021 büyüme beklentisini  %4.1’ten %3.7’e revize etti. Bunda 2020 ekonomik daralmanın daha önce %7.4 beklenirken %6.3 gerçekleşmesin de etkisi vardı. Öte yandan, AB ABD’nin aksine 2021 için ilave bir mali paket ilan etmedi. Ayrıca, daha önce kararı olan 750 milyar Euro’luk paketin ise nasıl kullandırılacağına dair kesin bir sonuç henüz alınmadı. Ayrıca, AB ülkelerinde genel olarak ABD’ye kıyasla daha katı COVİD önlemleri alınıyor. Keza, AB önceki yılın son çeyreğinde %0.5 daralırken, ekonomide daralma yeni yılın ilk çeyreğinde de devam edecek gibi görünüyor.

Almanya geçtiğimiz hafta vaka sayılarındaki hızlı azalışa rağmen COVİD-19’a karşı katı kısıtlama uygulamasını 7 Mart’a kadar uzattı. Hatta, yeni varyantların yayılmasını engellemek adına sınır kapılarındaki önlemleri arttırdı. Daha önce yeni vaka sayısını milyonda 50’ye düşürülmesini ekonomiyi yeniden açmak için bir  sınır olarak belirlenmişken bu oran 35’e revize edildi. Bu kararın daha hızlı yayıldığını düşünülen yeni varyant riski dolayısıyla alındığı belirtildi.


Grafik 3 – Günlük Yeni COVİD-19 Aşılama Sayısı  (yüz kişide, 7 haftalık hareketli ort., tek doz )

Kaynak: Our World in Data’dan doğrudan alınmıştır.


Çin ve Doğu Asya Büyüme Görünümü   

IMF Çin’in 2020’de %2.3 büyüdükten sonra 2021’de %8.1 büyümesini bekliyor. IMF 2021 yılına ait olan büyüme beklentisini Ocak’ta 0.3 puan ile yukarı revize etmişti. Çin’de 2021’de büyümenin motorunun özellikle tüketim harcamalarında (özellikle hizmet) olması bekleniyor.

Keza, tüketim harcamaların 2020’nin tamamında %3.0 daralmıştı. Buna karşın sanayi üretimi %2.3 artış göstermişti. Öte yandan, Çin’in ihracatı 2020’de şaşırtıcı şekilde güçlü kalarak %4 artış göstermişti. Çin’in bu kadar güçlü büyüme performansı göstermesinde ise COVİD-19’un yayılmasını çok hızlı durdurması ve kontrol altına alması etkili oldu. Çin ekonomisindeki hızlı toparlama, ABD tüketim harcamaları ile beraber  emtia fiyatlarını son dönemde destekleyen en önemli faktördü.

Çin’in dünyanın kalanına göre daha güçlü ekonomik performansı ise Çin para birimi Renminbi’nin USD karşında %10 değerlenmesi oldu. Ayrıca, Çin’de para ve maliye politikası Avrupa ve ABD’ye kıyasla çok daha sıkı tutulmaya devam ediliyor. Dolayısıyla, Çin’in gerektiğinde ekonomiyi desteklemek adına yeteri kadar elinde imkan mevcut görünüyor.


Grafik 4 – USD/CNY

Kaynak: Our World in Data’dan doğrudan alınmıştır.



Diğer Gelişmekte olan Ülkeler Görünümü

Küresel ekonomideki toparlanmaya ve ekonomilerin yeniden açılacağı beklentisi ile beraber Gelişmekte olan Ülkelerin de ekonomilerin 2021’de nispeten hızlı toparlanmaları bekleniyor. Ancak, her GOÜ aynı hızda toparlaması beklenmiyor.

Örneğin Hindistan’ın 2020’de %8 daraldıktan sonra 2021’de %11.5 büyümesi beklenirken, Latin Amerika ekonomilerinin 2020’de %7.4 daraldıktan sonra 2021’de ancak %4.1 büyümeleri bekleniyor. ASEAN ülkeleri ise 2020’de nispeten sınırlı %3.7 daraldıktan sonra 2021 ve 2022’de sırasıyla %5.2 ve %6.0 büyümeleri bekleniyor.

Beklentilerde dikkat çeken unsur emtia fiyatlarındaki hızlı toparlamaya rağmen, emtia ihracatçısı ülkelerin 2021 ve 2022’de nispeten yavaş bir hızda büyüyecekleri beklentisi.


Grafik 5 – IMF Küresel Büyüme Görünümü Raporu Ocak Güncellemesi


İkon-ok
hilmi_yavas.png
Hilmi Yavaş 12 Şubat Cuma
Finans Odak •
Büyüme Görünümüne Dair Son Gelişmeler

Büyüme Görünümü

İmalat Sanayi

Bugün yayınlanan veriye göre sanayi üretim Aralık’ta da güçlü bir seyir izleyerek, aylık bazda %1.2, yıllık bazda ise %8.8 artış gösterdi. Böylece 4Ç20’de sanayi üretimi yıllık bazda %10 artış göstermiş oldu.

Öncü göstergeler imalat sanayinin 2021’in ilk çeyreğinde de büyüme ivmesinin koruyacağına işaret ediyor. Dolayısıyla 1Ç21’de yıllık bazda sanayi üretimi %10 civarında artış gösterebilir. Özellikle 2021’de sanayi üretimini ihracatın ve sermaye/ara malı imalatının desteklemesini bekliyoruz.


Grafik 1 – Sanayi Üretim (3 aylık ort, yıllık değişim)


 

Perakende Satışlar  

Son açıklanan veriye göre Aralık ayında perakende satış hacmi aylık bazda gerilese de 4Ç21’de yıllık bazda %8.0 artış yaşandı. 2021’de TCMB’nin uyguladığı parasal sıkılaştırmanın etkisini en net göstermesi beklenen alanın perakende satışlar olduğunu düşünüyoruz.

Öte yandan, 5 Şubat itibariyle biten hafta itibariyle kredi kartı harcamalarındaki ivme kaybının daha yeni başladığını gözlemliyoruz. Ayrıca, bu düşüşün bir kısmının mevsimsel faktörlerin etkisiyle gerçekleşmiş olabileceğini düşünüyoruz. Son veriye göre,  alışveriş/market alışverişi ve yapı malzemeleri kredi kartı harcamaları yıllık bazda %60 artış gösterirken, elektronik eşya harcamaları %80 artış gösterdi.

Ancak, 2Ç21’den itibaren perakende satış hacminde kayda değer ivme kaybı yaşanması şaşırtıcı olmayacaktır. Öte yandan, hizmetler sektöründe normalleşme, ekonomide kısıtlamaların kaldırılması ve uluslararası turizmin toplaması ile beraber istihdam artışı yaşanacağı için tüketim harcamaları beklenenden daha iyi bir performans gösterebilir.

 

Grafik 2 – Perakende Satış Hacmi (3 aylık ort, yıllık %)

Hizmetler

Geçtiğim yılın Kasım ayından itibaren alınan önlemler ile beraber ekonominin kısmen kapanması bile beraber hizmetler sektörü kademeli olarak ivme kaybetti. 4Ç20’de hizmetler sektörü satış hacminin yıllık bazda %10 oranında daralmasını bekliyoruz.

Öte yandan, hizmetler sektöründe ivme kaybı 1Ç21’de de devam ediyor. Özellikle konaklama, havayolu ulaşımı ve yemek hizmetlerinde %50’den fazla kayıp olduğunu düşünüyoruz. Öte yandan 2Ç21’den itibaren ekonomide ve sosyal hayatta kısıtların azalması ile beraber hizmetler sektörünün hızla toparlamaya başlayacağın öngörüyoruz.


Grafik 3 – Hizmetler Sektörü Satış Hacmi Tahmini (yıllık değişik)


İnşaat

İnşaat sektörü cirosunun 4Ç20’nin başından bu yana ivme kaybettiğini gözlemliyoruz. 4Ç20’de inşaat sektörünün satış hacminin ise yıllık bazda %7.0 civarında daraldığını hesaplıyoruz. Özellikle kredi arzına çok duyarlı sektörün yılın tamamına yakınında daralacağını öngörüyoruz. Kredi arzına dair beklentimiz yüzünden, bu sektörün 2021’de küçülmesi şaşırtıcı olmayacaktır.

 

Grafik 4 – İnşaat Sektörü Satış Hacmi Tahmini (3 aylık ort., yıllık değişik)

GSYH Büyüme Beklentimiz

2020’nin son çeyreğinde GSYH’nin %5-6 büyüme göstermesi bekliyoruz. 2020’nin tamamında ise GSYH büyümenin %1.5’in üzerinde bir rakama ulaşması şaşırtıcı olmayacaktır. Hatta %2.0’ye yaklaşan bir rakam bile yakalayabilir. Keza, TCMB Başkanı yaptığı son açıklamalara göre büyüme rakamı 4Ç20 için %7-8, 2020’nin tamamı için ise %2.5’e ulaşabilir.

2021’in ilk çeyreğinde yıllık bazda büyüme %0-2 aralığına gerilese dahi, yılın 2. çeyreğinde baz  etkisiyle %12-13 civarında bir büyüme rahatlıkla yakalanabileceğini düşünüyoruz. Yılın ikinci yarısında ise büyüme ivmesi zayıf olsa dahi 2021’in tamamında %5.0 civarı bir büyüme rakamı rahatlıkla yakalanabilir.

2021’de net ihracatın büyümeye 2 puan, sabit sermaye yatırımlarının 1.5 puan ve hane halkı tüketiminin 2.0 puana yakın katkıda bulunmasını bekliyoruz. Kamu harcamaların ise büyümeyi az da olsa düşürücü etkisi olabileceğini değerlendiriyoruz.

 

 

Grafik 5 – GSYH Büyüme Katkı (4 çeyreklik birikimli, puan)



İkon-ok
hilmi_yavas.png
Hilmi Yavaş 9 Şubat Salı
Finans Odak •
Finansal Piyasalar Döngüde Kritik Bir Noktada

Finansal piyasalar döngüde kritik (inflection point) bir noktada: ABD uzun tahvil faizlerindeki yükseliş trendi devam ediyor.

Son dönemde ABD tahvil verim eğrisinde kayda değer bir dikleşme yaşandı. Uzun vadeli ve kısa vadeli tahvil faizleri arasındaki fark uzun vadeli faizlerdeki yükseliş sebebiyle yükseldi.

Bu yükselişin ana sebebi uzun vadeli enflasyon beklentilerindeki yükseliş olurken, diğer bir sebebi ise kısa vadede enflasyonda yaşanabilecek yukarı yönlü sapmalara karşı FED’in parasal sıkılaşma yapmayacağı beklentisi. Hatırlanacağı üzere FED geçtiğimiz yaz enflasyonda geçmiş yıllarda yaşanan aşağı yönlü sapmaların gelecekte yukarı yönlü sapmalar ile kompense edilmesi arzusunu ilan etti.

Buna karşılık uzun vadeli enflasyon beklentilerini yukarı çıkaran diğer faktörlerin başında ise ultra gevşek  para ve maliye politikasının uzun süre devam edeceği beklentisi. Ayrıca yaz aylarından itibaren COVİD-19 aşılama sürecinde de ivme kazanılacağı beklentisi üzerinden hizmetler sektörünün ve istihdamının toparlamayacağı öngörülüyor.


 Grafik 1 – ABD Tahvil Verim Eğrisi (Nominal Faiz Farkı)


İkinci önemli gelişme ise enflasyon korumalı tahviller (TIPS) verim eğrisi dikleşti. Bu dikleşmenin sebebi kısa vadeli reel faiz beklentilerindeki kayda değer gerileme kadar, uzun vadeli reel faiz beklentilerindeki bir miktar artış da rol oynadı.  Uzun vadeli reel faiz beklentilerinin artışında ABD’de tahvil arzında yaşanacak ciddi miktarda artış da hesaba katılıyor. Bazı hesaplara göre, 2021’de  FED’in aylık bazda yaptığı 80 milyar dolarlık Hazine tahvil alımını dışında piyasada 3-4 trilyon dolarlık ek tahvil arzı söz konusu olabilir.


Grafik 2 – ABD TIPS Tahvil Verim Eğrisi (Reel Faiz Farkı)



Öte yandan özellikle kısa vadeli reel faizlerin iyice negatif bölgeye yerleşmesi emtia fiyatlarındaki yukarı yönlü hareketi destekliyor. Bu yükselişte arzın talebe yetişmesi ile ilgili endişeler de rol oynadı. Başta Çin olmak üzere Doğu Asya’da iktisadi faaliyetlerin güçlü olması da emtia fiyatlarını destekleyen diğer temel faktör.


Grafik 3 – Emtia Fiyat Fiyatları (2010 = 100)



Dikkat çekici bir şekilde, gelişmekte olan ülkeler ABD uzun vadeli tahvil faizlerindeki yükselişten şimdiye kadar olumsuz etkilenmedi.

Hatta, bu dönem içerisinde, uzun vadeli tahvil faizlerinde yükselişte risk spread’leri gerilemeye devam etti. ABD ve GOÜ şirket tahvillerinin ABD tahvil faizleriyle olan farkı hızla COVİD önceki seviyeye doğru geriledi. Bu sayede uzun vadeli ABD tahvil faizlerindeki yükseliş GÖÜ piyasalarındaki risk iştahını ve fiyatlamayı şimdiye kadar olumsuz etkilememiş oldu.


Grafik 4 – ABD tahvil faizleriyle GOÜ ve kurumsal kredi faiz farkı/spread (puan)



Çin hariç GOÜ’lere olan sermaye girişi Kasım ve Aralık’ta özellikle hisse senetlerinde çok güçlü iken, Ocak’ta frene bastı. Öte yandan, tahvillere girişi güçlü kalmaya devam etti.

 

Grafik 5 – IFF GOÜ’ler Sermaye Girişi Hesabı (milyar USD)

Bundan sonraki süreçte hangi göstergeler/gelişmeler takip edilecek?

 

  1. ABD’de mali paketin büyüklüğü ve detayları. Örneğin, mali paketin hane halkına gelir transferi miktarı ne kadar olacak? Bunun tüketim harcamalarına etkisi ne olacak? Büyüme potansiyelini ve verimlilik artışını destekleyecek uzun vadeli altyapı yatırımlarına destek öngörülecek mi? Bu konuda eski Hazine Sekreteri Larry Summers farklı düşünüyor. https://www.washingtonpost.com/opinions/2021/02/04/larry-summers-biden-covid-stimulus/
  2. Uzun vadeli tahvil faizlerinin (özellikle reel faizlerin) kontrolsüz FED’in görmeyi arzu etmeyeceği hızda ve ölçüde yükselip yükselmeyeceği. Böyle bir duruma karşı FED’in “yield curve control” (verim eğrisi kontrolü) ya da ilave “QE” ya da başka bir yöntem izleyip izlemeyeceği.
  3. Varlık fiyatlamasına dair “Reflation trade” ya da “Goldilocks” vaziyetinin devam edip etmeyeceği. Diğer bir değişle, uzun vadeli faizlerdeki yükselişten çok uzun durasyonlu hisse (growth stocks with negative earnings) ve tahvillerin olumsuz etkilenip etkilenmeyeceği.
  4. İkinci bir “2013 taper tantrum” tarzı ya da “2019’daki gibi repo piyasası likidite şoku” gibi bir olumsuz piyasa hareketinin gerçekleşip gerçekleşmeyeceği.
  5. ABD’de yüksek enflasyonunun olduğu ya da “stagflasyon” tarzı bir döneme girip girmediğimiz
  6. Çin’deki ve ABD’deki kredi ve mali/parasal politikanın senkronizasyonunun devam edip etmeyeceği.

 

 

Grafik 6 – Çin’in toplam sosyal finansmanı (trilyon Yuan)




İkon-ok
hilmi_yavas.png
Hilmi Yavaş 5 Şubat Cuma
Finans Odak •
TCMB Başkanı Naci Ağbal’ın Reuters Röportajı ve Para Politikası Değerlendirmemiz

TCMB Başkanı Naci Ağbal’ın Reuters haber ajansına röportaj verdi. Zamanlama açısından değerlendirdiğimizde bu röportajın Çarşamba günü açıklanan Ocak enflasyon verisi ve Perşembe günü açıklanan TCMB’nin enflasyon değerlendirmesi üzerine ve 18 Şubat’ta gerçekleşecek PPK faiz kararı öncesinde geldiğini vurgulamak gerekiyor. Yüksek gelen Ocak enflasyon verisine rağmen ve nispeten güçlü dolar endeksine rağmen, Ocak sonundan bugüne USD/TRY’nin 7.40 civarından 7.08’e gerilemesinde para politikasına dair beklentilerin yattığını düşünüyoruz.

Röportajın tamamı için tıklayınız:

Sayın Ağbal’ın ilave faiz artışının hangi durumlarda geleceğine dair ifadeleri:

•           Önümüze gelecek her türlü yeni verinin enflasyon beklentileri ve fiyatlama davranışlarında orta vadeli hedef patikasından sapma riskine işaret etmesi durumunda önden ilave sıkılaşma yapacağız.

•           Para politikasında risklere karşı önden gereken tepki gösterilmesi enflasyonist baskıları erken aşamada yönetmenizi sağlar. Geçmiş tecrübeler göstermiştir ki, gecikmeli olarak gösterdiğiniz tepkinin ekonomik maliyetleri daha ağır olabilmektedir.

•           Bu yıl için yaptığımız enflasyon tahmin patikası üzerinde yukarı yönlü riskler önemini koruyor. Nitekim Ocak ayına ilişkin gerek TÜFE gerek ÜFE gerçekleşmeleri enflasyon üzerinde döviz kurunun birikimli yansımalarının, uluslararası emtia fiyatlarında devam eden artışların, üretici fiyatlarındaki güçlü artış eğiliminin ve arz kısıtlarının önemini koruduğunu göstermektedir. Para Politikası Kurulumuz enflasyonist görünüm üzerindeki bu etkilerin Ocak Enflasyon Raporunda oluşturduğumuz orta vadeli tahmin hedefi patikasından sapma riskine işaret edip etmediğine dair değerlendirmelerini yapacaktır.

•           Enflasyon baskılarının arttığı dönemlerde tepki verilmesinin geciktiği dönemlerde sonradan daha yüksek maliyetle parasal sıkılaşmaya gidildiği veya enflasyon görünümünün iyileşmesinden hızlı ve erken şekilde gevşemenin de sonrasında tekrar yükselen enflasyon şeklinde döndüğü dönemler de tecrübelerimiz arasında yer alıyor.

•           Yukarı yönlü risklerin varlığını kabul ediyoruz ve bu risklerin gerçekleşmesi durumunda ilave sıkılaşmaya gidip bunların enflasyon görünümü üzerindeki etkisini azaltacağız. Dolayısıyla, bu kararlılığımız piyasa tarafından teyit edildikçe enflasyon beklentileri yıl sonu tahmin hedefimize yakınsayacaktır.

•           Aşağıdaki grafikler ise TCMB’nin dün yayınladığı Ocak ayı fiyat gelişmeleri değerlendirme raporundan: TCMB temel imalat ürünlerinde %40’a yakın, tüketici sepetinde ise temel mal ve işlenmiş gıda ürünlerinde ise %35’e yakın kısa vadeli trend enflasyonu hesaplıyor. Her ne kadar Şubat’tan itibaren bu eğilim göstergelerinde düşüşün başlayacağını öngörsek de TCMB’nin hesapladığı ve kamuoyuna sunduğu rakamları Ağbal’ın açıklamaları çerçevesinde değerlendirsek, 18 Şubat’ta ilave faiz artışı yüksek ihtimal olarak gözüküyor.


 

Grafik 1 – TCMB Enflasyon Eğilimi Hesabı



Faiz indirimi ile ilgili soruya sayın Naci Ağbal’ın verdiği cevap:

Enflasyon patikası üzerinde yakın vadede öngördüğümüz yukarı yönlü risklerin önemini koruyacak olması ve patikanın beklenen eğimini dikkate aldığımızda bu yıl içinde faiz indirimini uzun bir süre gündeme almamız mümkün gözükmemektedir.

Ayrıca kısa vadede oldukça etkili olan arz yönlü enflasyonist unsurlar nedeniyle yıllık enflasyonun öngördüğümüz patika dâhilinde belirli bir süre yukarı yönlü seyretmesini bekliyoruz. Asgari ücretin özellikle hizmet fiyatları kanalıyla ilave enflasyon katılığı oluşturacağını düşünüyoruz. Bu durum para politikasındaki sıkı duruşun geçmiş öngörülere kıyasla daha uzun bir süre korunmasını gerektiriyor.

Bizim Yorumumuz:

Enflasyonun (TÜFE) Nisan’da %17 ile zirve yapmasını, sonrasında önce Haziran’da %14’e gerilemesi, sonrasında  ise baz etkisiyle kademeli bir şekilde gerilemeye devam ederek 2021’i %11 ile kapatmasını bekliyoruz. Öte yandan, TCMB geçen hafta yayınladığı Enflasyon Raporunda yer verdiği enflasyon projeksiyonu şeması üzerinden gidecek olursak, Banka’nın enflasyonun Nisan’da  %16 civarında tepe noktasına ulaşmasını sonrasında ise Haziran’da %14 civarına gerilemesini beklediği değerlendirmesi yapılabilir. Ancak, TCMB yıl-sonu enflasyon beklentisi konusunda bize kıyasla daha iyimser. Bizim beklentimiz %11 iken, TCMB’nin “tahmin hedefi” %9.4.

Dolayısıyla, kısa vadede beklenenden güçlü talep ve maliyet enflasyonunu göz önüne aldığımızda, TCMB, kısa vadede enflasyonda yukarı yönlü sapma riskini göze almayacağı görünüyor. Zaten, Sayın Naci Ağbal para politikasında piyasanın önünden gideceklerinin de mesajını vermiş. Merkez Bankası tarafından “ilave faiz artışını” ihtimalinin bu kadar dile getirildiği ve hatta enflasyon verisi sonrası TCMB başkanının bu kadar detaylı bir basına röportaj verdiğini göz önüne alırsak, 18 Şubat’ta 50/75 baz puan ilave faiz artışı beklemek gerekiyor.

Bu bağlamda son fiyat gelişmeleri de kısa vadeli risklere işaret etmeye devam ediyor. Basında geçen son fiyat gelişmeleri:

  1. İlaç fiyatlarına Şubat bitmeden %15-20 zam geleceğine dair bazı haberler.
  2. Encazip adlı kuruluşa göre Yekdem düzenlemesinden dolayı tüketici elektrik tarifelerine 2021 içerisinde %15 zam gelebileceğini hesaplıyor.
  3. Türk-Şeker’in şeker fiyatlarını %10 yükselttiğine dair haberler
  4. Petrol fiyatlarındaki yükseliş, TL’deki değerlenmeye rağmen akaryakıt ürünlerinde rafine çıkış fiyatlarını yukarı taşıyabilir. Bu, Maliye’nin ÖTV gelirlerinden daha fazla feragat etmesi anlamına gelir. Şu an için Maliye dizel ve benzinde litre başına 30 kuruş civarı, LPG’de ise 60 kuruş ÖTV gelirinden feragat ediyor.
  5. Global tedarik zincirlerinde bazı malların tedarikinde sıkıntılar devam ediyor. Bu bazı ara mallarının fiyatlarının yükselmesine sebep oluyor. Ayrıca, Asya-Avrupa navlun fiyatları astronomik artış gösterdi.
  6. Ocak’ta işlenmiş gıda fiyatları aylık bazda neredeyse %4 oranında artış gösterse de, küresel gıda fiyatları hala TÜİK gıda fiyatlarının yaklaşık %50 üzerinde seyrediyor. Bu oran tahıl ürünlerinde %63, yağlarda %55, süt mamullerinde ise %30 civarında. Ayrıca, Türkiye’de bu sene zirai kuraklık riski henüz kalkmışa benzemiyor. Bu sene özellikle tahıl üretiminde kayıplar yaşanabilir. İthalata bağımlılık artabilir.

 

Grafik 2 – Karşılaştırmalı Gıda Fiyat Endeksleri




Talep tarafında ise, TCMB’nin nispeten iyimser enflasyon tahmin hedefinde çıktı fazlasının hızla normalleşmesi, diğer bir değişle talebin kayda değer düşüş göstermesine dayalıydı. TCMB’nin 6 aylık vadede çıktı açığında 3 puana yaklaşan düşüş beklentisi bir miktar iyimser olabilir. Ayrıca, finansal koşullardaki mevcut sıkılığın iç talep üzerinde şimdilik kayda değer bir etki yarattığını gözlemlemiyoruz.


Grafik 3 – TCMB Enflasyon ve Çıktı Açığı Tahminleri



Öte yandan, yüksek frekanslı hem tüketim hem de üretim göstergeleri bunun tersine bir resim çiziyor. Çıktı açığının azalması bir yana artması söz konusu görünüyor şimdilik. Ayrıca, kredi arzı son 3 ayda ciddi miktarda ivme kaybetse de, 2018’in ikinci yarısı ile 2019’un ilk çeyreği arasındaki kredi arzı daralmasına kıyasla nispeten yumuşak bir ivme kaybı söz konusu.


Grafik 4 – Market ve Alışveriş Merkezleri Kredi Kartı Harcaması (TL, 4-haftalık ort., yıllık % değişim)

 

Grafik 5 – Net Kredi Kullanımı (13-haftalık değişim, milyon TL)






İkon-ok
Back to Top